时代IPO | 重销售轻研发，伟思医疗科创板IPO存疑

时代商学院分析师 郑琳

与传统产业不同，对于资本与技术密集型的战略性新兴产业，研发投入已成为提升其持续创新能力、增强核心竞争力的重要源泉。 

12月19日，上交所官网披露了南京伟思医疗科技股份有限公司（以下简称“伟思医疗”）招股书。该公司拟发行不超过1708.67万股，募资约4.69亿元用于研发中心建设项目、信息化建设项目、康复设备组装调试项目和营销服务及品牌建设储备资金项目。

资料显示，伟思医疗是一家康复医疗器械领域的企业，在新三板摘牌后，拟登陆科创板上市。其主营产品为电刺激类、磁刺激类、电生理类等康复医疗器械及产品，主要应用于盆底及产后康复、神经康复和精神康复领域。创新研发能力一直是科创企业持续发展的重要驱动力，与可比公司相比，伟思医疗在研发投入上却稍显逊色。 

“大市场，小企业”的行业格局

康复医疗设备是实施康复医疗、训练以解决伤残障碍者功能障碍的主要途径和方法。我国康复医疗产业的发展较晚，当前正处于快速成长阶段。据中国产业信息网数据显示，如图1所示，2013—2016年，我国医疗器械行业规模保持年均20%以上的增长速度；2018年，我国医疗器械行业规模达到4701亿元，较2017年同比增长12.57%。

当前，医疗康复器械行业呈现“大市场，小企业”的竞争格局。行业内的公司规模较小，康复器械产品种类多，但仍以仿制为主，同质化严重，缺乏具有自主产权的高端康复产品。同时，企业的产品推广较为分散，品牌塑造能力弱，市面上拥有知名品牌影响力的企业较少。因此，国内高端市场长期被国外品牌占领。 

自2015年以来，国内已有不少上市或挂牌公司加快投资布局康复器械行业，这其中既有本就在康复器械圈内的企业，也有新进入者。 

上市公司中如鱼跃医疗、信隆实业、中路股份等多家公司布局康复器械业务。2017年，诚益通（300430.SZ）通过以5.12亿元收购广州龙之杰科技有限公司进军康复医疗器械板块。2019年，主营业务为治疗与康复产品、体外诊断设备及配套试剂的普门科技（688389.SH）在科创板成功上市。 

除上述已上市的康复器械企业外，还有南京伟思医疗科技股份有限公司、上海诺诚电气股份有限公司、河南优德医疗设备股份有限公司、河南翔宇医疗设备股份有限公司、常州市钱璟康复股份有限公司等还在资本市场边缘试探。 

康复医疗器械行业属于新兴行业，其长远发展离不开持续技术研发能力的支持。目前，科创板企业的研发水平普遍较高，其中，医疗领域的研发投入更是名列前茅。据Choice统计，如图表2所示，在188家科创板IPO申请企业中（含已上市），医药制造业的研发投入占比最高，平均为营业收入的6~15倍。其中，泽璟制药、百奥泰、君实生物、神州细胞、前沿生物的研发投入为营业收入的几十倍甚至上百倍。如果去除上述5家企业的影响，2016—2018年，医药制造企业的研发投入占营业收入的比例均值分别为12.72%、12.56%和11.92%。

图表2：188家科创板IPO申请企业的研发费用/营业收入的情况

来源：Choice（截至12月24日），时代商学院整理

 重销售，轻研发

康复医疗器械行业属于多学科交叉和技术密集型行业，需要综合临床医学、算法控制、系统集成等学科知识，企业面临较大的技术升级迭代风险。如果不能持续跟踪行业技术和产品的发展趋势，并针对下游市场应用需求及时进行技术升级迭代，可能会导致技术和产品的竞争力下降，甚至被竞品替代，从而对未来业绩增长产生不利影响。

如图表3所示，2016—2019年1-6月，伟思医疗研发费用分别为898.69万元、1304.12万元、1854.31万元和1131.55万元，占当期营业收入的比例分别为9.37%、9.03%、8.92%和8.08%，占比逐年下滑。同期该公司的销售费用分别为3206.49万元、4192.99万元、5316.96万元和3377.33万元，远超各期研发费用。 

招股书显示，伟思医疗将Neuronetics、普门科技、心脉医疗、爱朋医疗、迈瑞医疗作为可比公司。如图表4所示，2016—2019年1-6月，5家可比公司的研发费用占营业收入比例的均值分别为16.27%、12.19%、12.56%、10.99%，伟思医疗低于可比公司均值约4个百分点。 

图表4：伟思医疗与同行业上市公司研发费用占营业收入比例的对比情况

来源：伟思医疗招股书

对此，伟思医疗称公司研发费用占营业收入的比例高于爱朋医疗，与迈瑞医疗相近，低于行业平均值。报告期内，公司研发费用逐期增长，未来公司将继续加大研发投入，以保持产品的市场竞争力。 

时代商学院研究发现，在伟思医疗解释中提及的爱朋医疗，其主营产品并非属于康复医疗器械，与伟思医疗差异较大。官网显示，爱朋医疗主要从事疼痛管理及鼻腔护理领域医疗器械产品研发、生产及销售，主要产品为微电脑注药泵、一次性注药泵、无线镇痛管理系统、脉搏血氧仪及传感器等疼痛管理领域医疗器械；以及鼻腔护理喷雾器等鼻腔护理领域医疗器械。而这些产品与伟思医疗所在的医疗康复器械领域大有不同。 

如剔除爱朋医疗的参考因素，从医疗康复领域的研发投入情况看，与同样在科创板上市的企业相比，伟思医疗的研发费用几乎仅为普门科技的一半水平。在专利数量上，截至2019年12月，伟思医疗已获授权专利36项，其中发明专利8项；普门科技拥有80项专利，其中发明专利18项。由前述分析可知，科创企业的研发投入本身就相对较高，而伟思医疗申报科创板上市，看来在研发投入上，还有很长的路要往前追赶。 

内控管理不当，前员工泄露商机

除在研发投入上略显不足，伟思医疗还曾因技术骨干员工泄露商业机密而卷入专利权权属纠纷一案。 

2010年起，伟思医疗技术骨干史志怀等人带领团队负责一种医疗检测的成套设备的研发项目，在完成交办的本职工作过程中，史志怀利用伟思医疗提供的技术、信息、资金、设备等条件，实际发明了9项涉案系列专利。

然而，在关键技术取得突破性进展时史志怀等人隐瞒不报，不久后相继离职将核心技术带走。并以毫无关系的第三人杨东的名义申请涉案专利，取得授权后再将专利转回史志怀等亲戚注册的公司名下，完成“偷走”专利技术并“洗白”的全过程。因涉案专利相较市面上的同类产品具有明显的技术和价格优势，该专利产品一经投产就取得了良好的市场反响，给伟思医疗造成了巨大的经济损失。

2016年，根据专利法职务发明的相关规定，法院认为伟思医疗为涉案专利项目投入了大量的人力、资金和设备，积累了相关的实验数据、设计方案、产品标准、生产工艺，涉案发明专利的专利权归伟思医疗所有。 

此起案件说明，在专利知识产权方面，伟思医疗并没有做到有效地保护，发生核心技术失密并侵害公司权益的事件。并且，核心技术人员流失，也给伟思医疗的持续经营情况构成不利影响。

医疗器械行业需求更多的拥有跨领域交叉学科复合型技术人才。由于国内治疗与康复行业、体外诊断行业起步较晚，复合型人才相对缺乏。一旦核心技术人员流失则可能会带来研究开发进程放缓或停滞的风险，对公司持续经营情况构成不利影响。因此，伟思医疗还需建立完善的知识产权保护以及人才激励机制，避免再次发生此类的内控性风险。

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